هادی حق‌شناس اقتصاددان

«مهم‌ترین امر در بازار سرمایه متغیرهای کلان است. ما از بانک مرکزی تقاضا داریم نرخ‌های بازدهی از جمله سود بین‌بانکی را به نوعی تنظیم کند تا بازارها در کنار هم کار کنند».

سخن رئیس سازمان بورس خطاب به بانک مرکزی که چند نکته قابل توجه دارد: نخست اینکه بانک مرکزی نمی‌تواند به صورت دستوری نرخ دستوری را کم یا زیاد کند بلکه کاهش یا افزایش نرخ بازدهی یا نرخ پول بین بانکی متاثر از دو متغیر کلان دیگری است که یکی متغیر اصلی و دیگری متغیر وابسته است که متغیر اصلی، نرخ تورم است و متغیر دوم، نرخ سود بانکی است.

طبیعتا اگر نرخ تورم کم بشود به طبع آن نرخ سود بانکی کم می‌شود و اگر نرخ سود بانکی کم بشود، نرخ سود بین‌بانکی هم کم خواهد شد؛ لذا متغیری مثل نرخ بازدهی بین بانک‌ها یک متغیر مستقل نیست و به متغیرهای کلان دیگر وابسته است که مهم‌ترین آنها نرخ تورم است.

اما باز نرخ تورم هم یک متغیر مستقل نیست بلکه این نرخ وابسته به نرخ رشد نقدینگی است و باز اگر بخواهیم راجع به نرخ رشد نقدینگی بحث کنیم، این نرخ هم متاثر از منابع و مصارف دولت است که ما در قانون بودجه می‌بینیم.

اگر به هر دلیلی مصارف با منابع یکسان نباشد، دولت بالاجبار سراغ استقراض می‌رود. استقراض هم انواع مختلف دارد که مهم‌ترین نوع استقراض که بر روی نرخ رشد نقدینگی اثر می‌گذارد که اصطلاحا به آن پول پرقدرت می‌گویند، پول چاپ‌شده بانک مرکزی است که این پول هم متاثر از دو نکته دیگر است: یا دارایی‌های خارجی بانک مرکزی افزایش پیدا می‌کند یا استقراض خالص دولت از بانک مرکزی است؛ بنابراین در یک ارزیابی کلی، به این شکل نیست که رئیس کل بورس بگوید بانک مرکزی! نرخ بازدهی را کم بکنید تا همه بازارها با همدیگر رشد بکند.

گرچه این واژه «بلندمدت» در اقتصاد ایران گاهی اوقات بین سه، چهار تا پنج سال هم طول می‌کشد. در اقتصادهای توسعه‌یافته، چند ماه طول می‌کشد. در بلندمدت با مقطع زمانی که تعریف کردم، همه بازارها بازدهی یکسان خواهند داشت. همین چهار، پنج سال اخیر را اگر مقایسه کنید، نرخ بازدهی در بازار طلا، با نرخ بازدهی در بازار بورس با نرخ بازدهی در بازار ارز و با نرخ بازدهی حتی در بازار مسکن و سایر دارایی‌ها با همدیگر یکسان هستند؛ به عنوان مثال، اگر ۵، ۶ سال پیش کسی سکه خریده بود، امروز به هر قیمتی بفروشد و هرچقدر سود می‌برد، اگر همین کار را در بازار سرمایه، بورس سرمایه‌گذاری کرده بود همین سود را می‌برد و در بازار مسکن و خودرو هم همین سود.

یعنی در بلندمدت همه بازارها بازدهی یکسان دارند؛ لذا این خواسته رئیس سازمان بورس که بانک مرکزی بیاید و نرخ بازدهی را کم یا زیاد بکند، این دستوری نیست و اگر دستوری تعیین بکند، قابلیت اجرا ندارد و پول به مکان امن دیگری خواهد رفت یا به جایی خواهد رفت که بازدهی بیشتری خواهد داشت.

لذا دوران تعیین دستوری نرخ شاخص‌های پولی درواقع گذشته است و هیچ‌وقت نمی‌توان به شکل دستوری، متغیرهای کلان اقتصادی را تعیین بکنیم. به‌عنوان یک مثال خیلی ساده، مگر دام با قیمت ارز دولتی تعیین نمی‌شود؟، پس چرا قیمت مرغ متاثر از قیمت تعیین‌شده نیست؟ به دلیل اینکه عرضه و تقاضا اینجا تعیین‌کننده هستند. این موضوع در مورد متغیرهای دیگر هم هست ولی در بازار پول به‌طور ویژه، هیچ متغیری دستوری قابل تعیین نیست.

اگر دستوری قابل تعیین بود، بانک مرکزی می‌رفت‌ نرخ تورم را تعیین یا نرخ سود بانکی را تعیین تکلیف می‌کرد. این نرخ تورم و نرخ سود بانکی و نرخ حتی رشد نقدینگی اگر به شکل دستوری تعیین می‌شد و در پایین‌ترین سطح، آن‌وقت کسی نگران نرخ بازدهی بین بانک‌ها نبود.